卖空是什么意思(操作,策略,作用)

一、卖空概述

1.基本概念

卖空是一个投资术语，指的是投资者本身没有股票, 而是向经纪人借人股票并将其卖掉, 之后, 再在市场中购买相同数量的股票归还经纪人的一种行为。如果投资者预期到未来股价将会下跌, 但自己手中又没有股票, 这时他就可以进行卖空。如果未来的股价真的下跌了, 那么他就可以赚取利润, 卖空的数量越多, 赚取的利润也就越多。

2.实质：杠杆交易

卖空的实质是杠杆交易。一般来说, 卖空者在借人股票时必须交纳与股票市值成一定比例的初始保证金, 我们称之为保证金比例, 投资者只有交纳了一定的保证金后才能卖空股票。由于保证金的比例一般都小于100%，也就是说, 卖空者只需投人一定的初始保证金便可以进行数倍于保证金的交易, 因此, 它的收益和风险都被杠杆放大。

二、常见的卖空操作

（以常年被破发、做空的中概股为例）

1.发现卖空的机会

（1）从公开的风险中发现卖空机会

要做空一家上市公司，首先，可以利用公开的风险。这是一个最基本的做空逻辑：比如说，公司盈利下降，或者市场份额减小，或者大客户流失等，都会让大家降低对股票的预期，从而压低股价。但是，对于一般投资者而言，这种机会是很难把握的。当一般投资者知道这些风险时，股价已经跌到位了；或者即使没跌到位，你也很难再借到股票并及时卖空了。

当然，如果你有足够的资金实力的话，你也可以通过做空其他相关公司的股票，来压低你做空对象的股价。市场对一个公司的估值，固然有理性的成分，比如看PE、PB等指标，但也有很大的感性成分，投资者会以其他相关公司的股价表现来作为直接的参照。所以把这些参照对象的股价打下来，被参照的股票就会有很大的压力。用句俗话说就是先“捏软柿子”，或者说是“杀鸡给猴看”。

有一个很重要的因素必须要予以考虑，就是替代成本。什么意思呢？就是原股东的换手成本。当你持有一只股票仓位很重的时候，换手的成本就会很高，所以你就不会轻易卖出。如果一家公司的股票持仓集中度很高的话，也就是说都是投资者或者机构重仓持有，你要做空就很难。比方说茅台，有人很奇怪茅台的股价为什么那么坚挺？因为都是基金重仓持有，所以大家都抱团坚决不卖，那你自然就没办法去做空它了。

（2）从不可见的风险中发现卖空机会

要做空一家上市公司，不要关注它对投资者说了些什么，而是要重点关注它有什么没有对投资者说。如果你发现它对市场隐瞒了一些比较重要的信息，这就是最好的做空机会。

要知道，对投资者而言，已知的风险，哪怕再严重，它也有一个底线和边界。但对于未知的风险，它最大的特点就是让你心里没底，你不知道它到底有多严重、会带来多大的伤害。而且，隐瞒本身就说明你心虚，在投资者看来，百分之九十九点九的会认定这是对他利益有害的事儿，所谓“好事儿不背人，背人没好事儿”。这才是最可怕的风险。

所以，发现一家公司在比较重要的问题上不透明，不管它是无意的还是有意的，甚至是刻意造假，都可以果断做空。然后你就去举报它，向监管部门举报，向媒体举报，向一些研究机构举报，甚至可以直接在网络上曝光它。新东方VIE事件就是浑水向美国证监会举报的；张裕a股被做空，消息是做空者通过自己的微博首先放出来的

（3）利用投资者对上市公司的不理解，创造卖空机会

还有一种卖空机会，就是利用投资者对上市公司的不理解。

巴菲特曾经拒绝投资高科技行业的股票，就是因为他不理解这个行业，对其中的风险看不清楚。不仅对巴菲特而言是这样，对所有的投资者而言都一样：如果对一家上市公司缺乏理解的话，就无法真正把握其中的风险，容易产生恐慌。所以做空这样的公司要相对容易的多。

另外，你还可以去改变投资者对一家公司的理解，说服投资者按照你的方式和标准去理解一家公司。比方说当宏观经济发生变化，当行业竞争格局出现变化，当技术发展出现重大突破，当公司内外部环境发生了重大的变化，影响公司的因素也会出现相应的变化：原来举足轻重的因素可能变得不再重要了，原来不那么重要甚至无关的一些因素可能反而变得至关重要了。这时候，投资者需要重新去理解、审视一家公司的投资价值。

不过，要让投资者认同你的理解方式和标准并非易事，需要你有足够有说服力的观点和资料，还需要你本身有足够的权威。当然，你也可以去找一些权威来替你说话。所以，对于大家都还比较陌生的公司，还有那些因为内外部环境的重大变化而重新变得让大家有些不理解的公司，你可以从中寻找到大量的做空机会。

2、实施卖空策略

（1）敏感度策略

敏感度策略的实施原理是：从外围，用相同的问题打击不同的公司。

何谓敏感度？就是当下市场和投资者对一个问题的关注程度。大家关注度越高，敏感度就越高。敏感度会影响投资者对风险的理解和判断：一个小问题如果敏感度很高的话，投资者就会夸大它对公司投资价值的影响，更容易导致投资者恐慌。

所以做空机构往往会选择在一个时间段内集中曝光某一类问题，或者集中打击某一类公司。有实力的可以单独做，更多的是大家可能会形成一个默契。这样在一个时间段内会造成一个比较大的声势，引起市场的关注，提高其敏感度，让投资者对这类问题或公司很容易产生恐慌。

有时候，当你要做空的对象比较强大的时候，不妨采取这种策略，先迂回去做空其他一些有同样问题或特征的公司，人为制造出一个敏感问题，然后再去打击你的目标就会容易的多。这种策略可以称之为从外围突击。

所以一些大的做空机构、或者它们的联盟，往往会利用这一策略，进行一个通盘的考虑，布一个比较大的局。这真的是在“下一盘棋”，而且往往都是“一盘很大的棋”。我们经常会听说有某些国外的资金在“阴谋做空中国”，虽然有些夸张，但绝非空穴来风。

当然，普通的做空者可能没有能力去操纵一个比较大的局，没有足够的实力去“造势”，但是你也可以选择“借势”。借助当下市场的敏感问题，去寻找与这些问题有关联的公司，还是多多少少会捡到一些大机构扫荡后的漏网之鱼。

（2）关联度策略

如果说敏感度策略是从外围突击，那关联度策略就是从内部突破，用不尽相同的问题打击同一个公司。

关联度是什么？顾名思义，就是一个问题与其他问题是否存在关联。这个概念类似于医学上的传染性。一个关联度很强的问题，其实就是告诉投资者在其他相关联的地方也存在问题或者隐患。就跟传染病一样，它可能会感染和影响很多人。这就大大增加了存在未知风险的可能性，会引发恐慌性的连锁反应。

拿危机公关史上的经典案例——强生泰诺胶囊中毒的案例来举例说明。当第一个因为服用泰诺胶囊而致死的案例出现之后，它没有体现出很高的关联度，因为相比那么大的销量和用户群体，一个死亡案例并不说明什么。但是当死亡案例接连出现之后，问题就立刻变得复杂了，关联度急剧升高，于是恐慌性的连锁反应出现了：每一颗泰诺胶囊都有可能有毒、甚至强生其他的产品也可能会被怀疑。强生的股价也随之崩盘。

一般而言，越接近企业核心的问题，牵扯的面就越广，关联度就越高，越容易让投资者恐慌。所以，一些很厉害的商业调查公司，会不惜代价的派出商业间谍，卧底到公司的核心部门；或者花高价从企业内部核心人员那里获得有价值的信息。

当然，即使没有来自源头的信息，如果下游的问题收集的足够多、足够广，也会让投资者确信这些问题的根源在企业的上游，让投资者相信存在未知的风险，也会有同样的效果。

（3）反差度策略

就是俗话说的“期望越高、失望越大”。同样的问题，外界对你的期望越高，你的风险其实就越大。

反差度其实是对公开风险的一种夸大。制造反差度有两种常见的方法。一是明里唱多而实际做空，就是欲擒故纵，先把你捧得很高，然后再狠狠的摔下来。另一个是参照对比，找一个相反的正面典型，把你塑造成反面典型，形成一个明显的反差。

当你利用公开风险做空一家公司的时候，要找一个相似的反面典型做参照，来压低做空对象的估值；但你要利用反差度策略的话，又要找一个相反的正面典型做参照，来形成一个很大的反差。一正一反之间，所追求的效果却是相同的。

总的来说，你可以从公开风险、从投资者对上市公司的不了解、投资者对上市公司的不理解当中，发现做空的机会；而且，你可以运用敏感度策略、关联度策略、反差度策略来帮你更好的把握和利用这些机会。当然你要考虑到其他投资者的替代成本，更要考虑到自己能否借到股票、借到股票的成本是否合适等等。

现在，我们以中概股为例，看看老美是如何做空中概股的——

3、中概股常年破发、被做空的故事

（1）一面破发+一面做空

一面破发：2018年是中国公司赴美上市的一个“大年”。共有36家公司首发上市，其中28家中概股遭遇股价破发，破发率高达86%。不仅破发率高，这批中概股公司平均股价较发行价跌去了三成左右。其中，顶着“互联网智能家居第一股”盛名的盛世乐居，上市首日股价便下跌20%，此后股价一路下跌较发行价跌去94%，股价长期维持在1美元以下。而另外两家国内非常出名的教育机构尚德机构、朴新教育上市之后迅速破发，两家公司股价较发行价一度跌去了77%和66%。

一面做空：比如拼多多2018年7月26日正式登陆纳斯达克，仅仅过了三个半月，做空机构Blue Orca就发布了一份长达42页的“指控”报告。

（2）原因分析

那么，为什么中概股会出现这样的现象呢？

外因：因为中美两国之间的微妙关系和经济博弈日趋激烈；以美国本土投资者为主体的美股市场，对于很多中国的新经济概念公司很难理解。

内因：由于很多中国公司发展速度飞快，不免瑕疵很多，加上投资人急于早日脱手，都会为做空机构所利用。

因此，做空机构就是利用美国的投资者对中概股理解不够这一情况，创造做空机会。因为投资者不理解，所以做空机构怎么说，投资者就会怎么听。做空机构说这个问题很严重，投资者就会认为很严重。浑水、香椽等机构，一旦发现一些小问题，就会把它们渲染得特别严重，甚至捏造问题。而美国的投资者因为对中概股缺乏理解又无从判断，就只能被动相信它们。

三、卖空约束

介绍完卖空的种种操作后，我们同样要认识到，由于卖空的实质是杠杆交易，会放大收益与风险，当过多的投机性卖空行为出现，会给市场造成很大的破坏。因此，哪怕资本市场发达如欧美各国，卖空至今仍然受到限制。2010年3月31日，我国正式实施融资融券制度，引入卖空交易机制。而在中国的资本市场，卖空也面临着显性与隐性的各种约束。由于资本市场的不成熟，中国的卖空约束程度只会更高。

1.显性约束：

（1）可用来卖空的证券数量有限

截止目前，我国股票市场中仅有557支股票可进行融券业务交易。

（2）高额成本

开展融券业务，需要在券商处开立账户，除了交纳保证金外，还要支付一定费率——一般比人民银行同期贷款利率高3%。

（3）投资者门槛高

我国融资与融券交易具有对称性特点，均设置了要求投资者“最近20 个交易日的日均证券类资产不低于50万元”等较高的门槛；对于机构投资者的限制更加严格，比较典型的是共同基金、商业银行等，有很强的的风险控制政策，明令禁止交易员进行卖空交易。

2.隐性约束

（1）个人投资者意愿不足

投资者专业知识不足，不敢也不习惯卖空股票。

（2）融资融券交易极度失衡

融券交易额远低于融资交易额，融资交易额约占融资融券交易总额的99%以上，而融券交易额仅占1%都不到。在融资融券交易失衡的背景下，标的股票的定价效率可能受到影响，从而导致卖空机制无法发挥作用。

四、卖空的作用

由上文所述，我们可以了解到：卖空受到种种约束，其中最主要的就是制度约束。然而，我们应该看到，任何事物都有其两面性。卖空不单单具有投机性，在资本市场上，它可以用于套期保值或是套利，成为市场自发的监督器，让公司价格加速回归价值，对于提高市场价格发现的效率乃至促进金融市场的创新都具有非常重要的意义。而卖空约束的存在，反而阻碍了卖空发挥原有的作用。

1、卖空对于市场效率的影响

股市是绝对逐利的市场，它是一个完全由千千万万投资人交易行为自发驱动产生的结果，而做空的作用就是一个由投资人组成的对股票价值的监督器，相当于一个反方的裁判，可以最终实现价值发现。如果有很多投资者都认为股价偏高，那么，他们就会做空该公司股票，而公司的股价就会加速回归到大家认为合理的价位，而如果空头对了，这个公司的确高估，那么空头就能获得回报，而想要通过所谓预期差做多的人也会心有忌惮。

而A股因为没有做空，所有的价格下跌只是因为里面投资人的卖出，而没有空头监督，多头很可能就懒得卖出了，这就导致同样的行业，估值往往高出海外成熟市场很多倍，无法实现真正的价值投资。

2、卖空约束的负面作用

股票市场实际上包含了两大功能: 一个是实现风险资产在投资者之间的分配, 即资本资产定价模型所阐述的内容; 另一个功能就是信息加总的功能, 通过将投资者分散的信息汇总起来, 从而形成一个市场价格。因此, 信息效率就成了市场效率非常重要的一个方面。由于卖空约束的存在, 使得拥有负面信息的投资者无法卖空或者相对减少卖空的数量, 从而负面信息就不能被充分地反映到市场价格中去, 这往往会导致资产价格偏高。卖空约束的存在束缚了市场的价格发现功能, 减缓甚至阻止了信息的传递, 降低了市场的信息效率。

从最早限制卖空的目的来看, 对卖空施加限制的初衷本是为了防止股票市场的过度波动, 降低市场崩溃的可能性, 但实证的结果却表明, 对卖空的限制反而会加大股票价格的波动性, 尤其是在股票价格下跌时, 持悲观态度的投资者会大量地从隐蔽状态显现出来，这也就使得卖空约束加大了市场崩溃的可能性，在很多情况下还限制了一些有益的卖空行为。

只有当买方和卖方能够将基于自己的信息判断形成的买卖意愿付诸实施时, 市场的价格才能对价格作出迅速地反映, 实现新的均衡。如果出于对卖空会造成市场操纵和加大市场崩溃可能性的考虑, 那么对卖空的监管也应该同样施于多头操作上, 因为市场操纵也存在于多头操作中, 况且单边的多头操作( 即对卖空加以限制)会造成股市的泡沫,同样会引发市场崩溃。所以, 从这种意义上说, 片面地强调对卖空的管制是没有根据的, 监管当局不应对卖空实行歧视性的限制。

总结

虽然资本市场上卖空的操作日益常见且多样化，但卖空依然面临着种种约束。其中，对于卖空的制度管制，限制了卖空实施“市场监督者”的价格发现功能，反而降低了资本市场效率，甚至加大了市场崩溃的可能性。因此，应当适当放开对卖空的约束，让中国的资本市场更加成熟完善。