史玉柱郁国祥反目，史玉柱跨国收购能成功吗
文/彭尺
史玉柱，很多人都知道。脑白金，就更加家喻户晓。
“今年过节不收礼，收礼只收脑白金”，这一洗脑式广告，席卷大江南北，当年上到90岁老人，下到刚学说话的3岁小孩，都知道脑白金。
巨人网络，是史玉柱一家网络游戏公司，也跟脑白金有关。
2003年的一天，史玉柱玩一款叫《传奇游戏》的游戏，游戏名字叫“收礼只收脑白金”，多次被人PK，于是他花了3000块买了所在区域最高级别的账号，然而最高级别的账号搭配“神”一样的操作，仍然没什么用，后来史玉柱又花了1万块买了一套顶级装备，这就开启了史玉柱的游戏人生。
美股上市，七年之痒
2004年，巨人网络成立。当年，巨人网络可以说是游戏界的领头羊，发布过很多经典游戏，比如征途系列、巨人、光荣使命OL等，都取得优秀的成绩。特别是《征途》这一款游戏，曾经同时在线突破100万人，这是全球第三款同时在线人数突破100万的网络游戏。
2006年10月，《征途》月盈利850万美元，排名全行业第二名，这款游戏，令巨人网络发展顺风顺水。2007年11月1日，巨人网络成功登录美国纽约证券交易所，总市值达到42亿美元，融资额为10.45亿，成为当时在美国发行规模最大的中国民营企业。
日月星辰，昼夜更替，一切事物都有周期，《征途》这款游戏也不例外。
这也成了巨人网络的一道坎，在线用户数、ARPU值（每用户平均收入）相继进入了瓶颈期。雪上加霜的是，美国人民对游戏似乎也并没有想象中包容，登录美国资本市场的巨人网络，股票价格一直呈现低迷状态，直到2014年退市，市值只剩20多亿美元。当年最大的两个游戏公司盛大和完美世界也都纷纷退市。
然而柳暗花明又一村，巨人网络在手游业务领域取得突破性进展，从2014年手游业务零收入到2015年20亿流水，要是在国内A股上市，按照40倍估值，市值都能达到800亿了，再加上还有其他游戏业务。
史玉柱经历了之前的反反复复，早就跻身国内大佬队列，2015年要回归国内资本市场，很快便集结了国内知名投资机构，拆了VIE回国，借壳了当时的A股公司世纪游轮，出现了股价连续20个涨停的一幕。
据天涯查数据，回归后，史玉柱通过巨人投资有限公司和上海巨人投资管理有限公司，持有巨人网络27.27%的股份。
（来源：天眼查）
政策限制，绝处求生？
现在，政策和周期的力量压倒了整个游戏行业。
2017年，中国游戏用户规模达到5.83亿人，同比增长3.1%。综合2014年至2017年的用户数据来看，中国的游戏用户规模增长速度已经处于较低的状态，游戏用户数量已经趋于饱和。
雪上加霜的是，国家又出台多项政策打压。
据了解，从2018年3月份开始，有关部门就没有发新的版号了，游戏没有版号，可以上线，但是不能收费。
巨人网络，深陷其中。
2017年，巨人网络的主营游戏业务，总营收25.86亿，毛利率负增长，其中电脑端游戏业务营收比上一年减少了15.73%。而在此之前都只是从事游戏相关业务的，这一年也开展了副业，收购了旺金金融51%股权，于是便多了互联网金融服务这一项业务。
为了业绩，巨人网络重启历时两年的海外并购交易，作价305亿收购以色列的游戏公司Playtika。
早在2016年10月，巨人网络就已经发布了交易预案，当时公告预案后复牌，市值就冲上千亿级，这在开头的股价走势中有提到。2017年1月份，证监会也给出了反馈意见，巨人网络迅速回复，然而后来的一年零八个月里，这次交易都没能上会。直到2018年9月17日，巨人网络宣布撤回重大资产重组申请。当大家都以为这次并购黄了的时候，11月5日，又重新公布交易预案，作了调整。
看到这里，是不是有很多疑问？证监会问了什么问题？为什么等了一年多的时间都不见上会？新方案做了哪些调整？标的公司Playtika到底是一家怎样的公司？令巨人网络不惜花费重金，且态度坚决地要收购它？
Playtika 总部设立于以色列，是一家以大数据分析及人工智能为驱动的高科技互联网公司，主要将大数据分析及人工智能技术运用于休闲社交类网络游戏的研发、发行和运营，并正在尝试拓展游戏以外的B2C互联网领域。
换句话说，就是AI+游戏，Playtika不仅是一家游戏公司，还是一家大数据公司，更是一家人工智能公司，游戏产品具有独创性，技术壁垒也很高。团队分布于以色列、乌克兰、白俄罗斯、罗马尼亚、美国、加拿大等国家，目前业务分布在美国、欧洲、澳大利亚等海外市场。
从财务数据来看，Playtika在2016年、2017年、2018年上半年分别实现营业收入62.28亿元、77.09亿元、46.76亿元，扣非后归母净利润分别是16.47亿元、20.03亿元、11.98亿元。
而巨人网络在2016年、2017年、2018年上半年的总营收分别是23.24亿元、29.07亿元、20亿元，扣非后归母净利润分别是10.31亿元、12.44亿元、6.9亿元。
两个公司的财务数据放在一起对比，Playtika是一家甚至比巨人网络本身还优秀的游戏公司，盈利能力强且稳定。
分步收购，暗度陈仓？
这么好的标的，赶紧开干啊！由于涉及跨国并购，为了规避严格的监管制度，一般会采取分步收购模式。
就是先在海外设立一家公司把想要收购的公司收了，再把国外新设立的公司转让给国内的公司，上市公司再把已经转到国内来的股份收了，从而完成收购。
2016年，本次并购的交易主体Alpha在开曼群岛设立。巨人网络的全资子公司“巨人香港”与鼎晖蕴懿、弘毅创领、云峰投资及其他11为投资人，共同签署《财团协议》，指定境外13家主体，向Alpha增资共46亿美元，且全部实缴到位，巨人网络仅占Alpha股权的0.02%。46亿美元，其中有92.83%都是借来的，还不是巨人网络借的。
是什么原因令这些投资人这么有底气，借来几十亿美元帮巨人网络收购海外公司？这些人是谁？是谁给了这些人信心？
2016年，刚开始运作本次交易时，海内外游戏公司曾经有极高的估值差。当时Alpha收购Playtika时，Playtika的100%股权作价44亿美元，对应人民币290亿元（以当年汇率6.6计算）。而Playtika在2016年的净利润为16.48亿元人民币，所以收购Playtika对应的静态市盈率约为17.59倍。
而当时A股的上市公司掌趣科技、三七互娱等游戏类公司，估值普遍都高。2016年年中时平均市盈率TTM为59.37倍，中位数为61.97倍。这意味着，在当时推进这个并购，海内为游戏公司存在3倍估值差，在当时看来就是一个稳赚不赔的生意啊！
那财团成员都有谁呢？我们就得看本次并购的第二步了。
第二步，就是境外主体，把持有的Alpha股权，平价转让给境内公司。于是，财团成员的真面目慢慢展现在众人面前，全是大佬，感兴趣的可以查看2018年7月30日的公司公告。
果然，大佬们的眼光都不差，这么好的青蛙被他们抓住了！且也见得，巨人网络董事长史玉柱为人低调，可他的朋友圈一点都不低调！
如果这在当时能够完成最后一步，可以说是赚翻了！
在完成了置换手续后，巨人网络立刻公布了交易预案，从这13家国内公司手中收回Alpha的股权。当时的交易方案，股份发行价格32.45元/股，其中现金对价为50亿元，巨人投资出资，占比16.39%。而在公告方案的前一个交易日，股价都已经是40.92元/股，一直到2018年4月份之前，随便一个时间点获准交易，都是赚的，更不用说在2017年4月份时的77.84元/股了。
然而，当年公告了交易预案后，证监会在二次问询中问到了，巨人网络收购游戏类公司，是否符合中宣部、工信部、文化部及广电总局或其他行业主管部门的政策规定；Playtika的游戏怎么玩的；Alpha的股东收购Playtika，钱是从哪来的；股权置换时，钱汇出去了没，有没有符合规定。巨人网络反应很快，仅5天就回复了证监会的问询，可是后来一年多的时间，都杳无音讯。中间经历了各种市场变迁，股价也不断下滑。归咎到底，此次交易没那么容易。
终于等到2018年8月6日，证监会终于要审核这次交易了，然而4天后，又暂停了此次审核。而此时，巨人网络的股价22.26元/股，即使并购成功了，财团成员们也是亏的。
为什么停止审核了呢？这明面上是跟一个历史事件有关。
2018年8月28日，重庆证监局公告了一份《行政监管措施决定书》，说的是当年巨人网络重组上市时，募集了50亿人民币用于项目投资，约定的资金用途中包含铺底流动资金合计3.63 亿元。而自傲2016年9月6日，巨人网络将这3.63亿元从募集资金账户划到了公司自有账户。虽然在2018年8月23日，巨人网络已经将这3.63亿元，及1250万元的利息已经一并转回到募资账户。虽然还没使用，但这一行为是不被监管层认可的，更会被怀疑，这些钱不会是要用来并购企业的吧？不可取不可取。
这一只看着要吃在嘴里的烤鸭竟然飞了，有些人就不干了。
据网易财经报道，有媒体指出，财团成员之一郁国祥，想甩开巨人网络，让Playtika装入自己控制的香港上市公司乐游科技控股去，获得更大回报。同时也有另一种说法，上海盛大的陈天桥也在出当年的被史玉柱挖墙脚的气，出来混，迟早都要还。
不管什么矛盾，利益被侵犯的才是最重要的导火线。
不过即使股价跌成这样，巨人网络也不放弃完成收购最后一步，既然交易审核被暂停了，那就干脆把大家关系捋一捋吧。在11月6日公布的最新交易方案中，巨人投资已经收购了一些投资者的份额，实现部分投资人的退出，同时调整了换股价格，为19.61元/股，剩下的都是愿意跟着史玉柱赌一把的好兄弟了，这样矛盾就解决了。
然而，回到业务本身，即使收购成功了，Playtika也暂时没有在中国境内开展网络游戏运营业务及相关业务的计划和安排。这会不会算是绕开了国内对游戏行业的俾倪呢？但是并购如果不发挥地域协同效应，这对Playtika这一优质公司的发展是好还是坏？
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