近期燃料油在国际油价缓缓走高之际，出现大幅下跌，价格创2008年以来的历史新低，市场颇为震惊和关注。作为回头的解剖，本文对上海期货交易所的燃料油的基本面变化和趋弱逻辑做解读，供大家参考和思考。
近期燃料油在国际油价缓缓走高之际，出现大幅下跌，价格创2008年以来的历史新低，市场颇为震惊和关注。作为回头的解剖，本文对上海期货交易所的燃料油的基本面变化和趋弱逻辑做解读，供大家参考和思考。
图 FU主力合约01和FU01/FU05价差走势图
行情逻辑核心
由于船燃新规临近实施，国际海事组织要求从2020年1月1日起，未经尾气净化，国际航线运输船舶不得使用硫含量超过0.5%的燃料油。现行船舶燃料油的标准是高硫船燃，硫含量不高于3.5%。船东可以通过增设脱硫塔继续使用高硫船燃，脱硫塔工艺上分两类，一类是开放式（废渣废液排入海中），一类是封闭式（废渣废液收集后到岸上环保处理）。各国在实施IMO2020上标准不同，欧美更早就实施了临海排放控制区，我国也提前实施了临海排放控制。在非排放控制区的国际海域，都需要遵守IMO2020的船燃新规。但也有国家在本国领海内不实行船燃新规，如印尼和俄罗斯都公开宣布其内贸运输可以继续使用高硫船燃。
由于我国是严格实施IMO2020船燃新规，并近期宣布在临海排放控制区船东开放式脱硫塔不得使用高硫船燃。一直以来，我国炼厂主要生产成品油，并不生产保税出口高硫船燃。主要原因在于，我国的高硫燃料油主要来自新加坡地区，其船燃成本就是新加坡现货高硫船燃加上运费等，而即便是以成本向船东报价，船东也觉得比新加坡高，不如直接去新加坡加船燃。因此，国内保税高硫船燃市场发展不起来。上期所改变燃料油合约规格为高硫380船燃规格，因此在国内没有供给兴趣的情况下，上海燃料油的盘面定价，就是参考新加坡380高硫船燃加运费等定价。
IMO2020新规实施，意味着中国高硫保税船燃的市场势必萎缩。目前不确定国内船东有多少外贸船上了脱硫塔，但全球看，也就15%-20%的船有脱硫塔（具体数据参考各机构的分析）。因此，可以确定作为船燃来讲，需求减少。这是对上期所燃料油最大的基本面利空因素。
11月份加速杀跌，主要来自内外套利驱动。9月和10月，新加坡高硫380船燃现货价格很“奇特”，窗口的现货基准价格在走弱（体现在380燃料油对迪拜原油的裂解价差走弱），但是现货还有一个升贴水很强。11月初以来，新加坡380燃料油由前段的Backwardation（近高远低）结构+后段的Contango（近低远高）结构跌成全面的Contango结构，现货由大幅升水转变为贴水，下跌幅度超过40+美元/吨（280元/吨），裂解价差也下跌15美元/桶至-30美元/桶的历史低谷水平。
图 新加坡380高硫燃料油现货远期曲线
图 新加坡380高硫燃料油现货裂解价差
图 新加坡380现货升贴水走势
市场关注问题一：在历史低价上是否可以抄底？
如前面阐述的逻辑，上海燃料油期货01的价格定位，来自于跨区套利锚定机制。因为，供给不在国内，保税交割，仓单货源来自新加坡或其他境外地区。市场是原来就不温不火的保税高硫船燃市场（国内有限的船东，两桶油下属的与船公司的合资船燃公司），在IMO2020来临之际，未来的需求市场显然趋弱。有分析人士认为，除了作为船燃烧，也可以被炼厂拿去作为加工原料，在2008年以前缺油的年代，地方炼厂很多都在进口180燃料油作为加工原料，现在炼厂的装置更全了，380船燃不行就拿来加工也挺好。从理论计算角度来看，不含税下，目前的高硫船燃作为焦化路线可能产生效益，但是问题在于，从保税到入关进口，燃料油需要交消费税，而进口原油是不用消费税的。考虑到税的因素，如果进项税太大，销项不足抵扣，差额就会变成炼厂的成本，因此，这要看炼厂怎么算这个帐。在01交割来临之际，恐怕这种做多的逻辑赶不上趟。
哪里是低，说实在，不好做出主观的判断，喜欢做技术的人，不妨自己做判断。从基本面分析的角度看，内盘的盘面定价是参考外盘的。下表是11月18日上午做的一个计算表，仅仅是告诉大家内盘合理的估值也是动态的。目前看，内盘估值相对外盘仍然偏高。
表 内外跨区套利估值表
对于外盘的分析，不在本文想阐述的范围中。在油价目前上涨的情况下，外盘燃料油下跌，使得现货高硫燃料油的裂解价差大幅度下挫，显然，对于未来高硫船燃的供给方，国外的相关炼厂而言，如非必要，决然无生产的理由，必须榨尽。但这是未来的事情。
市场关注问题之二：“空逼多”是否成立？
上海燃料油FU01合约上演的多空持仓双增的大博弈。“空逼多”议论纷纷，从前面展示的外盘套利内盘计算估值的实际情况看，显然不是“逼”，就是盘面估值偏高，多外空内的套利主逻辑驱动。盲目抄底的多头显得有些赌气了。
是否会演绎交割大战，个人认为在保税交割机制下，大家应该在围绕跨区套利锚定的“估值”的上下范围做一个回归。且不说期货的功能不是主要拿来交割现货，就规格上，空头在交割方面其实也存在问题。机构的套保单要得到交割流程上容许，包括提前备货，向交割库仓储和码头报备，品质上必须符合合约规格。这里就需要提一下，上期所燃料油期货的交割规格本着以“油”生产的燃料油为原则，对新加坡380高硫船燃的规格之外，还有一些额外的品质指标要求，具体大家到上期所网站检索一下。
另外，在杀跌的过程中，我们需要关注FU01和FU05甚至FU03、FU09合约的价差。这个合约月差，前月减后月，目前是负值，从结构上说，现在的市场就是近低远高（CONTANGO），就是供大于求在期货市场上很好的诠释。这个价差越跌，就会触发无风险的正套。01/05之间的无风险正套价差要求在-200元/吨，现在没有到，但空头也需要谨慎，未必就一定要打到这个位置才收手，因为正套人人都会做。需要顾虑的事情是，如果多头愿意承担有限的亏损（就是价差减-200），那也就拿住01的头寸了，这时候空头又做何打算。所以，我觉得流动性会给市场带来理性，而不是更多的冲动。临近交割，限仓规则也会起作用，是合理回归，“发现价格”，而不是无逻辑的“逼仓”。
图11月份FU各合约价格走势和合约间月差波动
最后，提醒燃料油FU的投资者，还是要认真看规则，讲逻辑，特别要注意市场当前的风险，不可满目跟风。
本文内容仅代表作者观点，不代表本站立场，如若转载，请注明出处：https://www.fx220.com/redian/qihuo/35362.html
相关推荐
-
黄金投资到底可信吗？
每当我们接触一个新东西时，或者身边的人为我们推荐一款新产品时，我们脑海里首个 蹦出的想法总是，它到底靠谱吗？我能不能相信呢？所以很多人刚开始接触黄金投资时，也会有这个疑问。
-
航运业风险管理工具将添利器
11月28日，由上海航运交易所主办的第十届上海航运交易论坛在上海举行，论坛的主题为“航运风险的应变之策”。上海期货交易所（下称上期所）理事长姜岩出席并发表“航运市场避险工具：集装箱运价指数期货”的主题演讲。
-
国家发改委：今年供暖季能源供需总体平衡
随着北方供暖季拉开序幕，供暖能源供应受到广泛关注。记者近日从国家发改委了解到，今年供暖季我国能源供需总体平衡，通过前期充分扎实的保供工作，以及供暖季期间针对性加大调节和保障力度，可保障顺利迎峰度冬。
-
孙宇晨天价买午餐 比特币价格不“买账”
沉寂多时的“币圈”和区块链微信朋友圈再次因为一份“天价”午餐火了起来。但从市场表现来看，比特币的涨幅显然没有让币圈大佬们满意，截至记者发稿时，比特币价格跌破8000美元，为5月24日以来首次跌破这一整数大关。“天价”午餐背后是风口还是火山？这值得币圈投资者细细揣摩。
-
MOM产品指引落地长期资金入市添新途径
备受资产管理机构关注的管理人中管理人（managerofmanagers，以下简称“MOM”）产品指引终于正式落地。近日，证监会发布了《证券期货经营机构管理人中管理人（MOM）产品指引（试行）》（以下简称《指引》），28条内容对MOM产品定义、运作模式、参与主体主要职责及资质要求、投资运作、内部控制及风险管理、法律责任等进行了具体规范。
-
衰退担忧缓解吸引避险资金流出 技术面涨势完整黄金守稳千五
现货黄金周二(8月20日)冲高回撤，美市盘中最高上测1508.40美元/盎司，暂时企稳于1500美元关口上方。投资者对主要经济体推出刺激政策的憧憬缓解了全球衰退的担忧，提振了风险较高资产，并吸引资金从债券和黄金等避险资产流出。现货黄金继续徘徊在1500关口上方，鉴于中美贸易争端持续、欧洲政治风险丛生以及系列经济数据不佳继续困扰市场，下方支撑依旧稳固。
-
业绩“过山车”秦川物联遭市场诟病
原计划申报创业板的成都秦川物联网科技股份有限公司（简称：秦川物联）最终决定转向科创板。对于公司的选择，有市场质疑认为，通过科创板上市成功率高，由于秦川物联存在对赌协议，选择科创板可尽量避免触发回购条款带来的压力。《金融投资报》记者注意到，除对赌协议遭业内诟病外，秦川物联自身还存在着不少疑问。
